Réunion de Berkshire Hathaway: session du matin de 1995Conseils et astuces

Transcription révisée de la conférence téléphonique ou présentation sur les résultats de TCS.NSE 16-Apr-20 14:30 GMT


En 2018, CNBC a lancé les archives Warren Buffett (métiers, portefeuille), “la maison numérique de la plus grande collection vidéo au monde de Warren Buffett (métiers, portefeuille)”. Le site Web comprend des séquences vidéo complètes de chaque assemblée des actionnaires de Berkshire Hathaway (BRK.A, BRK.B) depuis 1994, ainsi que des clips vidéo des apparitions de Buffett sur CNBC datant de 2005.

Comme je l'ai expliqué dans le premier article de cette série, je vais partager mes principaux enseignements des anciennes assemblées des actionnaires. Personnellement, j'ai trouvé que les réunions plus anciennes traitaient souvent de questions plus pertinentes pour les actionnaires et les investisseurs, par opposition aux questions de conseils sur la vie qui sont devenues plus courantes ces dernières années. Dans ces articles, je sélectionnerai une poignée de réponses qui, selon moi, sont les plus intéressantes et les plus pertinentes pour les investisseurs. Pour les lecteurs, nous espérons que cela fournira les faits saillants de chaque session.

Avec cela, regardons la session du matin de 1995.

Au début de la réunion, Buffett a discuté d'une proposition d'actionnaires relative à l'autorisation d'actions privilégiées. Dans son explication de la raison pour laquelle Berkshire voulait avoir cette option à sa disposition, Buffett a déclaré ce qui suit:

“C'est une autorisation. Ce n'est pas une commande pour émettre des actions. Ce n'est pas une directive. Cela donne simplement aux administrateurs de la société, dans une situation où il est logique que la société émette des actions privilégiées, de le faire. Maintenant, lorsque nous acquérons des entreprises, parfois le vendeur de l'entreprise veut de l'argent, parfois il souhaite des actions ordinaires, et il est certainement possible, comme l'a fait un vendeur potentiel l'année dernière, qu'il veuille une action privilégiée convertible. Maintenant, de notre point de vue, tant que la valeur de la contrepartie que nous donnons équivaut, nous ne nous soucions vraiment pas – à part une question de base fiscale que nous pourrions obtenir – mais à d'autres égards économiques, nous ne nous soucions pas de la forme de considération que nous utilisons, car nous assimilerons la valeur de la trésorerie, à une préférence simple, à une préférence convertible, à une action ordinaire, quelle qu'elle soit. Donc, si le souci est que nous fassions quelque chose de stupide en émettant les actions privilégiées, c'est un souci parfaitement valable. Mais vous devriez vous inquiéter tout autant que nous ferons quelque chose de stupide en termes d'utilisation de trésorerie ou d'actions ordinaires. Je veux dire, si nous voulons faire quelque chose d'inintelligent, nous pouvons le faire avec une variété d'instruments. “

Je pense que ce point est souvent mal compris par les investisseurs. À la fin de la journée, la devise utilisée dans une acquisition – qu'elle soit en actions ou en espèces – n'est pas pertinente. La seule chose qui compte, c'est la valeur restituée au vendeur par rapport à la valeur acquise par l'acheteur. Comme le note Buffett, l'émission de 200 millions de dollars d'actions privilégiées pour acheter une entreprise qui ne vaut que 150 millions de dollars ferait encore plus mal aux actionnaires qu'auparavant. Cette même logique s'applique si Berkshire devait émettre 200 millions de dollars d'actions ordinaires ou payer 200 millions de dollars en espèces également.

Plus tard dans la réunion, Warren et Charlie se sont vu poser une question qui allait devenir un point focal récurrent pour les investisseurs pour les années à venir: “qu'arrive-t-il à Berkshire Hathaway lorsque vous n'êtes plus avec nous?” Leurs réponses devraient rassurer les actionnaires. Buffett a répondu:

“Eh bien, j'apprécie cette question. Et la réponse est, évidemment, nous nous soucions énormément de cela parce que, en plus de beaucoup d'autres raisons, nous avons tous les deux un pourcentage très important de notre valeur nette dans le Berkshire … Notre poursuite l'intérêt financier ira bien au-delà de nos décès. Et en ce qui concerne les fondations ou quelque chose comme ça, il ira aux organisations auxquelles nous tenons beaucoup à avoir le maximum de ressources disponibles. Donc, nous avons des plans. Nous ne nommons pas de noms ou quoi que ce soit du genre. Ce n'est pas aussi difficile que vous pourriez le penser, car nous avons une collection d'entreprises fabuleuses. Certains d'entre eux en possédaient totalement, d'autres en partie. Et je ne pense pas que les ventes de lames de rasoir ou de Coca-Cola (KO) vont chuter de façon spectaculaire le jour où Charlie ou moi mourrons. Nous avons de grandes entreprises. Et il en va de même pour les entreprises en propriété exclusive. La question est donc plutôt celle de l'allocation du capital à l'avenir … Nous pensons que des personnes très intelligentes travailleront là-dessus. Et nous ne pensons pas que ce sera la fin du monde s'ils ne trouvent rien la première année, car les entreprises fonctionneront très bien. Nous avons un grand avantage en ce que, contrairement à presque toutes les autres sociétés, nous sommes, maintenant et à l'avenir, disposés – désireux – à acheter des parties de merveilleuses entreprises ou toutes. Je veux dire, la plupart des investisseurs se limitent à acheter des parties d'entreprises, et la plupart des gestionnaires, psychologiquement, sont orientés vers la possession de tout ce qu'ils peuvent gérer eux-mêmes. C'est comme, je pense, Woody Allen l'a dit il y a quelques années: l'avantage d'être bisexuel est qu'il double vos chances de sortir samedi soir. Et nous pouvons aller dans les deux sens, à cet égard. Et nos successeurs le feront également. “

Par la suite, Munger a ajouté ce qui suit:

Je pense que peu d'opérations commerciales ont jamais été construites pour nécessiter si peu d'intelligence continue au siège social. Un idiot qui voulait simplement rester ici aurait un très bon dossier bien après la mort des titulaires actuels. “

J'ai écrit à ce sujet en 2013, concluant avec les pensées suivantes qui reflètent celle de Charlie:

«La collection d’entreprises à avantage concurrentiel – à la fois en propriété exclusive et en bourse – qui sous-tendent ce mastodonte d’entreprise est vraiment unique en son genre, de même que les individus qui les dirigent. Berkshire a un brillant avenir, avec une culture qui perdurera.

Après 25 ans, les actionnaires demandent (heureusement!) À Warren et Charlie à propos de Berkshire une fois qu'ils ne sont plus avec nous. Depuis lors, Berkshire a continué d'ajouter des entreprises en propriété exclusive comme Burlington Northern Santa Fe, Berkshire Hathaway Energy et d'autres. De mon point de vue, il n'a jamais été aussi clair que Berkshire est bien positionné pour un succès continu lorsqu'il tombe inévitablement entre les mains de nouveaux dirigeants.

Vers la fin de la session, Warren et Charlie ont été interrogés sur leur processus d'investissement. Plus précisément, l'actionnaire souhaitait connaître les attributs qu'il recherchait. Buffett a répondu ce qui suit:

“Ce que nous essayons de faire, c'est d'essayer de trouver une entreprise avec un fossé large et durable autour de lui, protégeant un château économique formidable avec un honnête seigneur en charge du château. Et en substance, c'est ce que les affaires est tout au sujet … Nous essayons de trouver est une entreprise qui, pour une raison ou une autre – cela peut être parce que c'est le producteur à faible coût dans une région, cela peut être parce qu'il a une franchise naturelle en raison des capacités de surface , cela peut être dû à sa position dans l'esprit des consommateurs, cela peut être dû à un avantage technologique, ou à tout type de raison – qui a ce fossé autour. Tous les fossés sont sujets à des attaques dans un système capitaliste – si vous avez un grand château là-dedans, les gens vont essayer de comprendre comment y accéder. Et la plupart des douves ne valent pas grand-chose dans le capitalisme. Je veux dire, c'est sa nature. Et c'est une chose constructive que c'est le cas. Nous essayons de comprendre pourquoi ce château est toujours debout. Qu'est-ce qui va le maintenir debout ou l'empêcher de rester debout dans 5, 10 ou 20 ans? Quels sont les facteurs clés? Et comment sont-ils permanents? Combien dépendent-ils du génie du seigneur du château? Et puis, si nous nous sentons bien avec les douves, nous essayons de déterminer si le seigneur va essayer de tout prendre pour lui-même, s'il est susceptible de faire quelque chose de stupide avec le produit, et cetera. Mais c'est ainsi que nous envisageons les entreprises. “

Ensuite, Munger a déclaré:

“Je pense qu'il veut que cela se traduise dans les termes ordinaires de l'économie. Le seigneur honnête est un faible coût d'agence. C'est le mot en économie. Et les avantages commerciaux microéconomiques sont, dans l'ensemble, des avantages d'échelle – échelle de domination du marché, qui peut être un détaillant qui a juste d'énormes avantages en termes d'achat moins cher et de ventes plus élevées par pied carré. Donc, dans l'ensemble, vous parlez d'économies d'échelle. Vous pouvez avoir une échelle d'intelligence. En d'autres termes, vous pouvez avoir un seigneur avec suffisamment d'intelligence supplémentaire pour qu'il ait un gros avantage. Donc, dans l'ensemble, vous parlez d'avantages d'échelle et de faibles coûts d'agence. “

Buffett a ensuite ajouté:

Dans une certaine mesure, Charlie et moi essayons de faire la distinction entre les entreprises où vous devez avoir été intelligent une fois et les entreprises où vous devez rester intelligent. Le commerce de détail est un bon exemple d'entreprise où il faut rester intelligent. Vous êtes constamment attaqué. Les gens sont dans votre magasin. Si vous réussissez quelque chose, ils sont dans votre magasin le lendemain pour essayer de comprendre ce que votre succès peut transplanter et peut-être ajouter un petit quelque chose dans leur propre situation. Donc, vous ne pouvez pas côtoyer dans le commerce de détail. Il y a d'autres entreprises où il ne faut être intelligent qu'une seule fois, du moins pendant très longtemps. Il y avait une fois un éditeur du sud qui se débrouillait très bien avec son journal. Et quelqu'un lui a demandé le secret de son succès. Et il a dit monopole et népotisme. Et il n'était pas si stupide. Je veux dire, il ne se faisait aucune illusion sur lui-même. Et si vous aviez un grand réseau de stations affiliées à la télévision il y a 30 ans, il y a toujours une différence majeure entre une bonne gestion et une mauvaise gestion. Une différence majeure. Mais vous pourriez être un terrible manager et faire fortune, en gros. Parce que la seule décision de posséder l'affilié de TV de réseau a surmonté presque toute lacune qui existait à partir de ce moment. Et ce ne serait pas vrai si vous étiez le premier à proposer un concept de vente au détail. Il faudrait être là-bas chaque jour pour le défendre. Idéalement, vous voulez une gestion formidable dans une entreprise formidable. Et c'est ce que nous recherchons. Mais comme nous l'avons souligné dans le passé, si vous devez choisir entre les deux, obtenez une entreprise formidable. “

Trois mois après l'assemblée des actionnaires de 1995, Berkshire Hathaway a annoncé une offre de 2,3 milliards de dollars pour acquérir les 49% restants de GEICO. Aux yeux de Buffett, GEICO offrait cette rare combinaison d'une équipe de gestion formidable et d'une entreprise formidable.

Après un quart de siècle d'importants bénéfices techniques et gains de parts de marché, passant d'environ 2% du marché américain de l'assurance automobile aux particuliers à la fin des années 1990 à 13% ou 14% aujourd'hui, il est clair que Buffett et Munger avaient raison dans cette évaluation. Lorsque vous obtenez ces deux choses correctement, avec suffisamment de temps, vous pouvez vous retrouver avec un prix d'acquisition qui semble stupide avec le recul. GEICO vaut bien plus de multiples du prix d'environ 4,6 milliards de dollars qui a été appliqué à l'entreprise en 1995.

Divulgation: Long BRK.B

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